年初以来债市有所回暖，一方面在于经济基本面保持了平稳格局，虽然通胀水平略有回升，但并没有超预期上涨；另一方面，最主要原因还在于央行对资金面的精准调控，使得资金面保持了相对宽松格局，资金利率显著下行，在短端资金成本下行的带动下，长端利率也出现一定幅度下行。

　　自2016年四季度以来的本轮债市下跌主要由于全球通胀预期上行带动货币政策逐步收紧，叠加金融监管力度大幅加强，资管新规征求意见稿出台，一行三会系列监管文件陆续出台对债市不断产生冲击，监管在打破刚兑、底层资产穿透以及理财产品净值化管理等方面都做了严格的规定，债券市场的供给和需求均受到较大程度的挤压，债市收益率也出现了较大幅度的调整，其中10年期国债从2.6%一路波动上行最高突破4.0%；信用债也从3%左右上行200多BP至5%以上，信用债收益率总体高于同期限贷款利率，债市的调整幅度和调整周期也创近10年新高，整体收益率水平已经居于历史较高水平。

　　前两个月的经济数据表明经济依然保持平稳增长态势，经济的韧性依然较强，固定资产投资高于预期主要是房地产投资超预期，基建和制造业增速还是略有下滑。全年来看，基建投资有一定向下的压力，制造业大体持平或小幅增加的可能性比较大，比较不确定的还是房地产投资，但在销售总体下滑的趋势下，投资总体应该是小幅下滑态势，经济总体有一定下行压力。

　　今年的通胀在基数效应下大概率会呈现前高后低，近期食品价格显著回落，通胀风险有所缓解。货币政策在基本面大体平稳和通胀压力有限的情况下维持稳健的可能性较大，从前两个月的货币政策执行情况来看，货币政策的灵活度显著提高。从金融监管政策的实施效果来看，金融机构的杠杆扩张已经得到有效控制。在金融监管和货币政策双支柱体系中，金融监管仍继续维持，货币政策进一步收紧的必要性下行。在货币需求下降而供给保持不变或者小幅恢复的背景下，利率中枢难以进一步提升。

　　近期中美贸易摩擦进一步升级，贸易冲突对全球经济增长均有影响，近期全球股市下跌、商品暴跌以及债市上涨均反映了对基本面的悲观预期。在经济基本面难以大幅上行的预期下，债市收益率已经经过一年多的调整，进一步大幅上行的风险已经不大，短期内受到一些利空因素的冲击还难以确定趋势性拐点出现，但中期来看已经初步具备配置价值。

　　另外，由于资管新规冲击最大的还是地方融资平台和房地产以及产能过剩行业的再融资受限，而地方融资平台和房地产是信用债融资的重要主体，在信用债融资大幅收缩以及今年大量到期的双重挤压下，中低等级的信用风险还有待释放，投资上还需回避中低等级信用债的投资。

　　华安稳固收益债券基金经理 石雨欣