王一博。图/IC

1月19日，乐华娱乐正式在港交所挂牌上市，截至当日收盘涨47.79%，报6.030港元，总市值超过52亿港元。

新京报贝壳财经记者在观看上市直播仪式时发现，王一博首次被介绍为乐华娱乐的股东，并参与了现场敲锣。

作为文娱产业的头部公司之一，乐华娱乐冲击资本市场，早已铺垫多年。最早可追溯至2015年挂牌新三板，仅三个月却宣布“卖身”。此番冲击港股，乐华娱乐也是一波三折耗时近一年时间。其中，2022年11月，乐华娱乐集团再次递交港股上市申请，这距离此前宣布暂缓香港IPO计划，仅过了3个月。

值得一提的是，“全靠一博”仍是乐华娱乐甩不掉的标签。新京报贝壳财经记者注意到，截至2022年9月30日，乐华娱乐排名第一艺人（王一博）应占收入占同期总收入的58.8%。由此推算，王一博2022年前9个月为乐华娱乐贡献的营收达4.42亿。

搁浅4个月上市，募资规模缩水

1月18日，乐华娱乐在港交所发布公告称，公司全球发行1.2006亿股，发售价确定为每股4.08港元，全球发售所得款项净额估计约为3.913亿港元。

这并不是乐华娱乐第一次冲击港股市场，而此次上市，乐华娱乐募资规模明显缩水。

2022年3月，乐华娱乐首次向港交所递交上市申请，并于 8 月7日通过上市聆讯，原计划9月7日正式登陆资本市场。彼时，乐华娱乐拟在全球发售1.33亿股，其中香港发售股份1325.6万股，国际发售股份1.19亿股，另有15%超额配股权，发行价格区间为每股6.8港元至8.5港元，按此计算，募资金额约为9亿-11.27亿港元。

不过，原本计划一个月后登陆港股的乐华娱乐在同年9月初以“鉴于现行市况”延迟IPO（一般指首次公开募股），退回购股款。当时，乐华娱乐相关人士回应媒体称，资本市场持续低迷，加之恒指持续下挫、新股大量破发，乐华娱乐经过慎重考虑，决定暂缓本次港股的 IPO。2022年11月17日，乐华娱乐再次递交港股上市申请。

贝壳财经记者注意到，乐华娱乐在募集资金的使用安排上，也与之前有所不同。乐华娱乐表示，艺人运营仍占大头，此次募资中的60%约2.35亿港元将用于投资艺人运营业务，5870万港元用于扩大公司的音乐IP库，5870万港元用于扩展公司泛娱乐业务。另有1960万港元用于扩展海外业务，1960万港元作为营运资金。

而在2022年8月的公告里，乐华娱乐则拟将IPO募集所得款项净额约40%用于持续投资艺人运营，约15%用于扩大集团的音乐IP库，约15%用于投资与收购、扩展和公司发展策略一致的泛娱乐业务，约5%用于推广艺人在其他国家的演出，约5%用作营运资金及一般公司用途，以支持业务经营及增长。

对此，乐华娱乐解释：“随着业务拓展及市场对专业艺人的需求不断增长，训练有素、才华横溢的稳定艺人组合对我们的业务成功至关重要。”

此外，基石投资者同样有进有出。此前，基石投资者包括嘉实国际、蓝色光标及猫眼娱乐三家。如今，除了猫眼娱乐仍然在列，另有三家新的投资方加入，分别是Sun Mass Energy（由中国儒意控股有限公司直接全资持有的控股公司）、丁世家（安踏体育用品有限公司执行董事兼副主席）以及好赞资产管理有限公司。

头部艺人“依赖症”未解，王一博成乐华娱乐股东

乐华娱乐此前披露，公司共有69名签约艺人及59名参加训练生计划的训练生。公司主要通过安排签约艺人参加商业活动例如代言、商业宣传，提供娱乐内容服务如出演电影、剧集、综艺节目等产生收入。

贝壳财经记者从其最新公布的招股书看到，公司依赖头部艺人的程度进一步加深。

招股书显示，2022年前9个月营收为7.53亿元，较上年同期的8.95亿元下降15.87%；毛利为3亿元，上年同期毛利为4.28亿元；经营利润为2.13亿元，较上年同期的3.63亿元下降41.3%。

截至2022年9月30日，乐华娱乐排名前十的艺人应占收入占同期总收入的87.2%，排名第一艺人（王一博）应占收入占同期总收入的58.8%。由此推算，王一博2022年前9个月给乐华娱乐贡献的营收达4.42亿。

艾媒咨询CEO张毅表示，从财务数据来看，公司对单一艺人收入的依赖非常高，这个风险非常大。

乐华娱乐也在招股书中坦言，公司的大部分收入来自艺人管理业务。倘公司未能维持与艺人及训练生的关系或扩大公司签约艺人及训练生的数目，公司业务、财务状况及经营业绩或受重大不利影响。

资深制片人小涵（化名）告诉贝壳财经记者，艺人行业没有约定俗成的规定，所谓的自动续约只是有优先签约权。头部艺人的议价权较高，一般和公司分成可以达到7:3甚至8:2。

招股书显示，乐华娱乐的营业成本不断攀升，2019年-2021年，乐华娱乐的营业成本分别为3.52亿元、4.29亿元、6.88亿元。乐华娱乐表示，这主要由于艺人管理业务的收入分成成本增加，2021年艺人管理业务产生的收入增加及若干成名艺人的收入分成比例较高，及公司的艺人管理业务不断增长，艺人宣传成本增加。

同时，2021年，乐华娱乐的艺人管理业务毛利率由2020年的52.5%下滑至46%，对此，乐华娱乐解释称，由于若干成名艺人与其订立的合同，在2021年享有较高的收入分成比例。

招股书显示，2019年、2020年，乐华娱乐在艺人宣传方面投入的成本分别为3409.1万元、4389万元，到了2021年这项成本直接高达7343.6万元。

目前，乐华娱乐与王一博的艺人管理合同已续期至2026年10月。1月19日，王一博作为股东，也出现在乐华娱乐上市敲钟仪式上。

选秀时代终结，缺少护城河

纵观乐华娱乐的发家史，很大程度上受益于选秀综艺。

2009年，乐华娱乐成立，恰逢当红偶像韩庚回国发展。最终，韩庚签约乐华，并拿到公司合伙人股份。此后，乐华娱乐将韩国工业流水线造星模式引入国内，王一博、程潇、孟美岐、吴宣仪等就是参照韩国练习生模式培养。

2018年，深耕偶像产业多年的乐华娱乐搭上时代顺风车，成为市场赢家，在选秀巅峰时代占据了一部分位置，旗下众多艺人也开始翻红。

然而，2021年9月，国家广播电视总局办公厅发出通知，要求广播电视行业坚决抵制违法失德人员，坚决反对唯流量论，不得播出偶像养成类节目。

随后，爱奇艺宣布取消了未来几年的偶像选秀节目和任何场外投票环节，腾讯视频的《创造营2022》暂停了全国各个地区的海选，各大视频网站也纷纷下线了偶像选秀节目。

对于未来，乐华娱乐认为，中国泛娱乐市场还将持续增长。据弗若斯特沙利文预期，总市场规模将于2025年达至约人民币13348亿元，2020年至2025年的复合年增长率为19.1%。

不过，乐华娱乐虽是国内头部艺人管理公司，但并不具备明显的市场优势。招股书显示，艺人管理的行业集中度较低，前五大公司仅占6.1%，乐华娱乐1.5%的市场占有率与第二、第三名的1.4%和1.3%并未拉开差距，这也让乐华娱乐缺少可靠的护城河。

而且，拥有TF家族的时代峰峻、SNH48的丝芭传媒、手握肖战、毛不易、X玖少年团的哇唧唧哇，还有同样能分得一杯羹的坤音娱乐与香蕉娱乐等，都让乐华四面楚歌。

“艺人经纪可以衍生商业价值较多，比如艺人的市场影响力能够带动公司获得更多曝光，公司也能借助艺人的热度带动市值的提升。比如杨超越所在的文澜文化，就被估值过亿。”资深制片人小涵告诉贝壳财经记者，这也要注意公司与艺人的捆绑度，而且偶像艺人的可用时间相对有限。

欢瑞世纪上市之前，旗下拥杨洋、李易峰、杨幂、杨紫等众多一线明星。登陆资本市场后，旗下艺人陆续解约。

2021年11月15日，杨紫官宣与欢瑞世纪合约到期，虽然欢瑞称“公司对单个艺人的依赖程度已经很低了，所以不会对公司业绩造成影响。”但资本市场并不买账，杨紫官宣解约后，公司股价开始小幅下跌。为稳定市场，11月17日，欢瑞世纪公告称，公司将斥资约1500万元回购公司股份438万股。

同样在上市之前，华谊兄弟的艺人经纪业务风生水起，贝壳财经记者查阅其2009年招股书看到，艺人经纪及相关业务收入占比高达31.1%，收入金额远高于排名第三的电视剧业务。

成也萧何，败也萧何，“内地第一经纪人”王京花从华谊兄弟出走自立门户，带走了名下的签约艺人，直接影响了华谊兄弟原有经营。

几年之后，王京花的公司星河文化被北京文化作价7.5亿元收购。完成业绩承诺并实现股权套现之后，星河文化大量艺人出走，业绩暴跌，导致上市公司计提商誉减值形成巨额亏损。

新京报贝壳财经记者 赵方园 编辑 王进雨 校对 卢茜